Politika araçları: Faiz, zorunlu karşılık, açık piyasa işlemleri

Öğrenme çıktıları

• Hatırlama — Operasyonel hedefi, repo ve ters repoyu, daimi olanakları, kıt rezerv sistemini, zorunlu karşılık oranını ve rezerv opsiyon mekanizmasını tanımlar.
• Anlama — Merkez bankasının ilan ettiği faizi bankalar arası piyasada nasıl gerçekleştirdiğini, kıt ve bol rezerv sistemlerinde bu işin nasıl farklılaştığını açıklar.
• Uygulama — Bir repo işleminin faiz tutarını, bir rezerv açığının piyasa faizine etkisini ve zorunlu karşılığın bankanın fonlama maliyetine eklediği yükü hesaplar.
• Değerlendirme — Zorunlu karşılığın gelişmiş ülkelerde terk edilip gelişmekte olan ülkelerde yaygın biçimde kullanılmasının nedenlerini ve çok araçlı çerçevelerin artılarını ve eksilerini tartar.

Sezgi

Açılış

Bir merkez bankası faizi yüzde 40 olarak ilan ettiğinde, bu rakam bir dilek değil, ertesi sabah piyasada gerçekleşmesi gereken bir fiyattır. Ama merkez bankası bankalara «bu faizden işlem yapın» diye talimat vermez. İlan edilen faizi gerçeğe dönüştüren şey, bankaların birbirleriyle ve merkez bankasıyla her gün yaptığı borç alışverişinin tasarımıdır: kimin, hangi teminatla, hangi vadede ve hangi fiyattan likidite bulabileceğinin kurallarıdır.

Önceki derste hedefin nasıl seçildiğini ve kararların neden bir tahmine dayandığını gördük. Bu derste o kararın uygulanmasına, yani para politikasının mutfağına giriyoruz. Faiz, zorunlu karşılık ve açık piyasa işlemleri giriş düzeyinde tanıdığımız araçlardı; burada bunların günlük işleyişini, birbirleriyle ilişkisini ve farklı ülkelerin neden farklı araç bileşimleri seçtiğini inceleyeceğiz.

Hikâye — Faizin yüzde 10'a fırladığı sabah

16 Eylül 2019 Pazartesi, ABD'de şirketlerin üç aylık vergi ödemelerinin son günüydü. Aynı gün Hazine'nin sattığı yaklaşık 54 milyar dolarlık uzun vadeli tahvilin ödemesi de yapılacaktı. ABD Merkez Bankası'nın sonradan yayımladığı bir değerlendirmeye göre vergi ödemeleri iki iş günü içinde bankalardan ve para piyasası fonlarından yaklaşık 120 milyar dolar çekti. Bankaların merkez bankasında tuttuğu rezervler zaten 1,4 trilyon doların altına, 2012'den bu yana en düşük düzeyine inmişti.

Ertesi gün, 17 Eylül'de, devlet tahvili teminatıyla verilen gecelik borçların faizi, yani repo faizi, bir gün önceki yüzde 2,43'ten yüzde 5,25'e çıktı; gün içinde bazı işlemler yüzde 10'a kadar ulaştı. Bankalar arası gecelik faiz de merkez bankasının hedef aralığının üst sınırını aştı. Merkez bankası, 2008 krizinden bu yana ilk kez piyasaya repo yoluyla likidite sundu: 75 milyar dolara kadar teklif etti, bankalar 53 milyar dolar aldı. Ertesi günlerde işlemler tekrarlandı ve faizler birkaç gün içinde normale döndü.

Olay, merkez bankasının faizi ilan etmekle yetinemeyeceğini gösterdi. Faizin hedefte kalması, sistemde yeterli rezerv bulunmasına ve rezervlerin ihtiyacı olan bankaya ulaşabilmesine bağlıydı. Ekim 2019'da merkez bankası, rezervleri bol tutmak için ayda yaklaşık 60 milyar dolarlık hazine bonosu almaya başladı; 2021'de de bankaların ihtiyaç anında başvurabileceği kalıcı bir repo olanağı kurdu. Bir haftalık bir aksaklık, araç tasarımına dair uzun bir tartışmayı başlattı.

Kavram

Merkez bankası enflasyonu ya da üretimi doğrudan kontrol edemez. Her gün doğrudan etkileyebildiği tek şey, bankalar arasındaki en kısa vadeli borçlanmanın fiyatı ya da rezervlerin miktarıdır.

Merkez bankalarının bankalara likidite sağlamada kullandığı başlıca işlem, teminatlı kısa vadeli borçtur. Bu işlem, teminatın satışı ve belirli bir tarihte geri alınması biçiminde yapılır.

Bankaların ihtiyaç duyduklarında merkez bankasına her zaman başvurabildiği olanaklar da vardır. Bu olanakların faizleri, bankalar arası faizin hareket edebileceği sınırları çizer.

Rezervlerin bol ya da kıt olması, merkez bankasının faizi nasıl yönettiğini belirler. Bol rezerv sistemini daha önce görmüştük; onun karşıtı, uzun süre merkez bankacılığının olağan biçimiydi.

Merkez bankaları bankalardan, topladıkları mevduatın belirli bir oranını kendilerinde tutmalarını isteyebilir. Bu oran, hem bir düzenleme hem de bir politika aracıdır.

Bazı merkez bankaları zorunlu karşılığı, kur ve sermaye akımlarıyla ilgili amaçlar için de kullanmaya çalıştı. Türkiye'nin 2011'de geliştirdiği araç bunun bilinen bir örneğidir.

Veri ve kanıt

Bu bulgu, rezervlerin «ne kadar olursa yeterlidir» sorusunun cevabının sabit olmadığını gösterir. Rezerv talebi, bankaların iş modeline, düzenlemelere ve ödeme sisteminin işleyişine göre değişir. Merkez bankası talebi yanlış tahmin ettiğinde, ilan ettiği faiz ile piyasada gerçekleşen faiz ayrışabilir. Bu yüzden ABD Merkez Bankası, rezerv miktarını talebin olası en yüksek düzeyinin rahatça üzerinde tutmayı ve ihtiyaç anında otomatik olarak devreye giren bir repo olanağı bulundurmayı seçti.

Yazarlar bu farkı kurla ilişkilendirir. Bu ülkelerin önemli bir kısmı kötü zamanlarda parasını savunmak için faizi artırmak, iyi zamanlarda ise daha fazla değer kazanmasını önlemek için faizi artırmaktan kaçınmak zorunda kaldı. Faiz kurla meşgulken, zorunlu karşılık kredi döngüsünü yönetmek için ikinci bir araç işlevi gördü. Bu yorum, çok araçlı çerçevelerin neden özellikle sermaye akımlarına açık ekonomilerde yaygınlaştığını açıklar.

Neden önemli?

Para politikasının etkisi, ilan edilen faizin piyasa faizlerine hangi ölçüde ve hangi hızla yansıdığına bağlıdır. Konut ve taşıt kredilerinin ya da mevduatın faizi, bankaların gün sonunda likiditeye hangi maliyetle ulaşabildiğini izler. Araçların tasarımı, bu aktarımın öngörülebilir olup olmayacağını belirler. Karmaşık ve sık değişen bir araç bileşimi, hane halklarının ve şirketlerin faizin gerçekte ne olduğunu anlamasını zorlaştırabilir.

Türkiye'de Merkez Bankası Mayıs 2010'da bir hafta vadeli repo ihale faizini politika faizi olarak belirledi. 2010'un sonundan itibaren asimetrik ve geniş bir faiz koridoru, sık değiştirilen zorunlu karşılık oranları ve rezerv opsiyon mekanizmasıyla çok araçlı bir çerçeve uyguladı. Haziran 2018'de ise sadeleşme sürecini tamamlayarak bir hafta vadeli repo faizini yeniden tek politika faizi yaptı ve gecelik faizleri bunun 1,5 puan altında ve üstünde sabitledi. Bu değişikliklerin gerekçelerini ve sonuçlarını anlamak, Türkiye'de faiz kararlarının piyasaya nasıl yansıdığını okumanın ön koşuludur.

Model

Araçlardan amaçlara

Para politikası üç katmanlı bir zincir olarak düşünülebilir. En altta merkez bankasının doğrudan kullandığı araçlar vardır: daimi olanakların faizleri, açık piyasa işlemleri ve zorunlu karşılık oranı. Ortada operasyonel hedef, yani bankalar arası gecelik faiz ya da rezerv miktarı durur. En üstte ise fiyat istikrarı ve istihdam gibi nihai amaçlar bulunur. Araçlar operasyonel hedefi günlük olarak belirler; operasyonel hedef ise parasal aktarım mekanizması yoluyla aylar ve yıllar içinde nihai amaçları etkiler.

Bu zincirin ilk halkası güçlü olmalıdır. Merkez bankası gecelik faizi hedefte tutamıyorsa, faiz kararlarının sonraki halkalara ne kadar aktarılacağı belirsizleşir. Bu yüzden operasyonel çerçevenin ilk başarı ölçütü, piyasa faizinin ilan edilen faize ne kadar yakın ve ne kadar istikrarlı seyrettiğidir.

Faiz mi, miktar mı?

William Poole 1970'te, merkez bankasının faizi mi yoksa para miktarını mı hedeflemesi gerektiğini basit bir modelle inceledi. Sonuç, ekonomiyi hangi tür şokların daha sık vurduğuna bağlıydı. Para talebindeki beklenmedik değişimler baskınsa, faizi sabit tutmak daha iyidir: para miktarı talebe göre kendiliğinden ayarlanır ve bu şoklar üretime yansımaz. Harcama ve yatırım kararlarındaki şoklar baskınsa, para miktarını sabit tutmak daha iyidir: talep arttığında faiz kendiliğinden yükselir ve şoku kısmen dengeler.

1980'lerden sonra finansal yenilikler para talebini istikrarsızlaştırdıkça, Poole'un ölçütü merkez bankalarını faiz hedeflemeye yöneltti. Bugün hemen bütün büyük merkez bankaları kısa vadeli bir faizi operasyonel hedef olarak kullanır. Ama bu tercih, rezerv miktarını gündemden düşürmez: faizin hedefte tutulabilmesi, miktarın doğru yönetilmesine bağlıdır. Faiz hedeflenir, miktar ise bu hedefe hizmet edecek biçimde ayarlanır.

Kıt rezervlerle faizi yönetmek

Kıt rezerv sisteminde bankaların rezerv talebi, faiz yükseldikçe azalan bir eğri olarak düşünülebilir. Bankalar zorunlu karşılıklarını tutmak ve ödemelerini yapmak için belirli bir rezerve ihtiyaç duyar; fazlasını tutmanın maliyeti, onu piyasada değerlendirerek kazanabilecekleri faizdir. Merkez bankası ise rezerv arzını açık piyasa işlemleriyle belirler. Arz ile talebin kesiştiği yer, bankalar arası gecelik faizi verir.

Faiz koridoru bu eğriye iki sınır ekler. Hiçbir banka, merkez bankasından koridorun üst sınırındaki faizle borç alabilecekken piyasada daha yüksek bir faiz ödemez; hiçbir banka da merkez bankasına alt sınırdaki faizle fon yatırabilecekken piyasada bundan düşük bir getiriyle yetinmez. Merkez bankası rezerv arzını talebin kesişme noktası politika faizine denk gelecek biçimde ayarlar; tahmini tutmazsa, faiz koridorun içinde bir yöne kayar.

Çözümlü örnek — Rezerv açığı

Bir ekonomide bankaların karşılık yükümlülükleri ve gün içi ödemeleri için gün sonunda toplam 500 milyar liralık rezerve ihtiyacı olsun, ama sistemde yalnızca 460 milyar lira bulunsun. Politika faizi yüzde 40, gecelik borç verme olanağının faizi yüzde 41,5 olsun. Merkez bankası bir hafta vadeli repo ihalesiyle 40 milyar lira verirse, açık kapanır ve gecelik faiz politika faizine yakın seyreder.

Merkez bankası ihalede yalnızca 20 milyar lira verirse, bankalar kalan 20 milyar lirayı gecelik borç verme olanağından yüzde 41,5 ile almak zorunda kalır. Sistemin ortalama fonlama maliyeti, iki tutarın faizlerinin ağırlıklı ortalaması olan yaklaşık yüzde 40,75'e çıkar ve gecelik piyasa faizi de bu düzeye doğru yükselir. Merkez bankası ilan ettiği faizi değiştirmeden, yalnızca verdiği likidite miktarıyla fiilen sıkılaştırma yapmış olur. Türkiye'de 2010'lu yıllarda bu yöntem, ortalama fonlama maliyetinin politika faizinden ayrıştığı dönemlerde sıkça kullanıldı.

Repo işleminin mekaniği

Merkez bankası bir bankaya repo yoluyla borç verdiğinde, bankadan teminat olarak devlet tahvili gibi bir menkul kıymet alır. Teminatın piyasa değerinin tamamı kadar borç verilmez; aradaki fark, teminat değer kaybederse merkez bankasını korumak için uygulanan bir güvenlik marjıdır. Vade sonunda banka borcu faiziyle öder ve teminatını geri alır.

Güvenlik marjı ve kabul edilen teminat türleri de bir politika aracıdır. Kriz dönemlerinde merkez bankaları daha geniş bir teminat yelpazesini kabul ederek ya da marjları düşürerek, bankaların likiditeye erişimini kolaylaştırabilir. Buna karşın gevşek teminat kuralları, merkez bankasının kredi riski üstlenmesi anlamına gelir.

Çözümlü örnek — Bir haftalık repo

Bir banka, piyasa değeri 100 milyon lira olan devlet tahvilini teminat göstererek merkez bankasından bir haftalık repo ile borç alsın. Güvenlik marjı yüzde 5, yıllık repo faizi yüzde 40 olsun. Banka 95 milyon lira alır. Bir haftalık faiz, 95 milyonun 0,40 ile ve 7'nin 365'e bölümüyle çarpımı olan yaklaşık 729 bin liradır.

Vade sonunda banka yaklaşık 95,73 milyon lira öder ve tahvilini geri alır. Aynı banka bu parayı gecelik borç verme olanağından yüzde 41,5 ile alsaydı, bir haftalık maliyet yaklaşık 756 bin lira olurdu. Aradaki fark, repo ihalesine katılmanın bankaya sağladığı avantajdır; merkez bankası da bu farkı, piyasayı ihaleye ve politika faizine yönlendirmek için kullanır.

Bol rezerv sisteminde faiz

2008 krizinden sonra büyük merkez bankaları tahvil alımlarıyla bilançolarını genişletti ve rezervler bankaların ihtiyacının çok üzerine çıktı. Bu durumda rezerv miktarındaki küçük değişiklikler faizi etkilemez; talep eğrisinin yatay kısmında bulunulur. Faizin tabanını artık rezerv hesaplarına tanınan getiri belirler: bankalar, merkez bankasından güvenle alabilecekleri faizin altında borç vermez.

ABD'de rezervlere faiz ödeme yetkisi bankaların hepsini kapsasa da para piyasası fonları gibi kurumlar merkez bankasında rezerv tutamaz. Bu yüzden ABD Merkez Bankası 2013'te bu kurumların da fon yatırabildiği bir gecelik ters repo olanağı kurdu. Bu olanak, piyasa faizlerinin tabanını güçlendirdi. Eylül 2019 deneyimi ise bol rezerv sisteminde de rezervlerin «yeterince bol» tutulması gerektiğini, sınırın sanıldığından yüksek olabileceğini gösterdi.

Açık piyasa işlemlerinin türleri

Açık piyasa işlemleri iki ana biçimde yapılır. Geçici işlemler, repo ve ters repo gibi belirli bir vadeden sonra kendiliğinden geri dönen işlemlerdir; merkez bankası bunlarla günlük ve haftalık likidite dalgalanmalarını düzeltir. Kesin alım ve satım işlemlerinde ise merkez bankası menkul kıymeti kalıcı olarak satın alır ya da satar; bu, rezervleri ve bilançoyu kalıcı olarak değiştirir.

Kesin alımlar olağan dönemlerde, parasal tabanın uzun vadeli büyümesine eşlik etmek için yapılır. Faizlerin sıfıra yaklaştığı dönemlerde ise çok daha büyük ölçekte, uzun vadeli faizleri düşürmek amacıyla kullanıldı. Sonraki ders bu ikinci kullanımı, yani parasal genişlemeyi ayrıntılı olarak ele alacak.

Zorunlu karşılığın ekonomisi

Zorunlu karşılığın ilk işlevi, bankaların ödeme sisteminde her gün ihtiyaç duyacağı rezerv talebini öngörülebilir kılmaktır. Pek çok ülkede bankalar karşılığı her gün değil, iki haftalık ya da bir aylık bir sürenin ortalamasını tutturacak biçimde tutar. Bu ortalama alma düzeni, günlük likidite dalgalanmalarını bankaların kendi karşılık hesaplarıyla emmesine izin verir ve gecelik faizi istikrarlı kılar.

İkinci işlevi, kredi büyümesini etkilemektir. Karşılıklara faiz ödenmediğinde, oran bankanın mevduatının bir kısmını getirisiz tutmak zorunda kalması anlamına gelir. Banka bu maliyeti kredi faizini artırarak ya da mevduat faizini düşürerek müşterilerine yansıtır. Oranın artırılması bu yüzden kredileri pahalılaştırır ve yavaşlatır, ama faiz artışından farklı olarak kuru ve bütün finansal piyasaları doğrudan etkilemez.

Çözümlü örnek — Karşılığın maliyeti

Bir banka yüzde 35 faizle 100 lira mevduat toplasın; mevduatın onda birini karşılık olarak ayırmak zorunda olsun. Banka 10 lirayı merkez bankasında tutar ve kalan 90 lirayı kredi olarak kullanabilir. Karşılığa faiz ödenmiyorsa, bankanın 35 liralık faiz giderini karşılamak için 90 liralık krediden en az yüzde 38,9 faiz alması gerekir. Karşılık, bankanın fonlama maliyetine yaklaşık 3,9 puan ekler.

Merkez bankası karşılığa yüzde 20 faiz öderse, banka karşılıktan 2 lira kazanır. Bu durumda karşılaması gereken net gider 33 liradır ve krediden alması gereken en düşük faiz, 33'ün 90'a bölümü olan yaklaşık yüzde 36,7'ye iner. Karşılığa ödenen faiz, aracın maliyet etkisini ayarlamanın bir yoludur; merkez bankaları bu faizi değiştirerek aynı oranla farklı sıkılık düzeyleri elde edebilir.

Gelişmiş ülkeler neden bıraktı?

Gelişmiş ekonomilerde zorunlu karşılık, politika aracı olarak büyük ölçüde terk edildi. ABD'de karşılık oranı salgının ilk haftalarında, 2020 baharında sıfırlandı; bol rezerv sisteminde faizi yönetmek için karşılığa ihtiyaç kalmamıştı. Avrupa Merkez Bankası oranı 2012'de yüzde 2'den yüzde 1'e düşürdü ve Eylül 2023'ten itibaren asgari karşılıklara faiz ödemeyi bıraktı. İngiltere, Kanada ve Yeni Zelanda gibi ülkeler ise uzun süredir zorunlu karşılık uygulamıyordu.

Bu tercihin nedeni, karşılığın getirisiz tutulduğunda bankacılığa özgü bir vergi gibi işlemesi ve faaliyeti düzenlemenin dışındaki kuruluşlara kaydırabilmesidir. Gelişmiş ülkelerde faiz politikası kurla sınırlanmadığı için ikinci bir araca ihtiyaç duyulmadı. Federico, Végh ve Vuletin'in bulgusu ise gelişmekte olan ülkelerde tablonun farklı olduğunu, faizin kur savunmasına bağlandığı durumlarda zorunlu karşılığın kredi döngüsü için ikinci bir araç işlevi gördüğünü gösterir.

Çok araçlı çerçeveler: Türkiye örneği

2010'un sonunda Türkiye büyük sermaye girişleri ve hızlı kredi büyümesiyle karşı karşıyaydı. Merkez Bankası, faizi artırmanın daha fazla sermaye girişi çekip lirayı değerlendireceğinden çekiniyordu. Bu nedenle politika faizini düşürürken zorunlu karşılıkları artırdı ve gecelik borç alma faizini düşürerek koridoru aşağı doğru genişletti; amaç, kısa vadeli sermaye girişlerini caydırırken kredi büyümesini karşılıklarla yavaşlatmaktı. Sonraki yıllarda koridor her iki yönde de kullanıldı ve Eylül 2011'de rezerv opsiyon mekanizması eklendi.

Bu çerçevenin değerlendirmesi tartışmalıdır. Merkez Bankası'nda görev yapmış Hakan Kara, Mehmet Yörükoğlu ve Koray Alper gibi iktisatçılar, rezerv opsiyon mekanizmasının sermaye akımlarının kur üzerindeki etkisini yumuşatmaya yardımcı olduğunu savundu. Eleştirmenler ise çok sayıda aracın aynı anda ve sık değiştirilmesinin para politikasının duruşunu anlaşılmaz kıldığını ve faiz aktarımını zayıflattığını ileri sürdü. 2018'deki sadeleşme, öngörülebilirliği artırmak amacıyla bu eleştirilerin bir kısmına verilmiş bir cevap olarak okunabilir.

Faizin piyasaya aktarımı

Operasyonel hedefin ötesinde, politika faizinin mevduat ve kredi faizlerine ne kadar yansıdığı ayrı bir sorudur. Aktarım, bankacılık kesimindeki rekabete, bankaların fonlama yapısına ve sermaye düzeylerine bağlıdır. Rekabetin zayıf olduğu piyasalarda bankalar faiz artışlarını kredilere hızla, mevduatlara yavaş yansıtabilir.

Aktarımı zayıflatan bir başka etken, araçların birbirine ters sinyaller vermesidir. Politika faizi düşerken zorunlu karşılıklar artırılıyorsa ya da koridorun bir ucu sık sık değiştiriliyorsa, bankalar gelecekteki fonlama maliyetini tahmin etmekte zorlanır ve bu belirsizliği bir risk primi olarak kredi faizlerine ekler. Bu yüzden basit ve tutarlı bir operasyonel çerçeve, kendi başına aktarımı güçlendiren bir unsurdur.

Araç seçiminin bedeli: merkez bankası bilançosu

Araçların merkez bankasının bilançosu üzerinde de etkileri vardır. Rezervlerin bol olduğu düzende para otoritesi bankalara rezervleri için faiz öder; bu faiz yükseldiğinde, elindeki uzun vadeli ve düşük faizli tahvillerden aldığı faiz bu ödemeyi karşılamayabilir. ABD Merkez Bankası 2022'den itibaren faiz artırırken bu nedenle faaliyet zararı yazmaya başladı.

Merkez bankalarının zararı, sıradan bir şirketinkiyle aynı anlama gelmez; merkez bankası kendi yükümlülüklerini ödemede zorlanmaz. Ama zararlar, kamu maliyesine aktarılan gelirin azalması ve bağımsızlığa dair siyasi tartışmalar yoluyla dolaylı sonuçlar doğurabilir. Kıt rezerv sistemine dönmek ise Eylül 2019'daki gibi faiz sıçramalarının riskini artırır. Araç seçimi, bu iki risk arasında bir denge kurmayı gerektirir.

Uygulama

Özet kartı

1. Merkez bankası araçlarıyla her gün operasyonel hedefi, çoğu zaman bankalar arası gecelik faizi yönlendirir; operasyonel hedef ise parasal aktarım yoluyla nihai amaçları etkiler.
2. Kıt rezerv sisteminde faiz, rezerv miktarının açık piyasa işlemleriyle ayarlanmasıyla yönetilir ve daimi olanakların faizleri koridorun sınırlarını çizer; bol rezerv sisteminde ise faiz, rezervlere ödenen faizle yönetilir.
3. Repo, teminatlı kısa vadeli borçtur; merkez bankası repo ile likidite verir, ters repo ile çeker; likiditenin bir kısmını pahalı olanaklardan vermek, ilan edilen faizi değiştirmeden fiilen sıkılaştırma yapmaktır.
4. Zorunlu karşılık, karşılığa ödenen faize bağlı olarak bankaların fonlama maliyetini artırır ve krediyi yavaşlatır; gelişmiş ülkeler bu aracı büyük ölçüde bıraktı, gelişmekte olan ülkelerin yaklaşık üçte ikisi ise onu istikrar aracı olarak kullandı.
5. Eylül 2019'daki repo sıçraması, rezervlerin miktarı kadar dağılımının da önemli olduğunu gösterdi; Türkiye'nin 2010–2018 çok araçlı çerçevesi ve 2018 sadeleşmesi ise araç sayısı ile öngörülebilirlik arasındaki dengeyi tartışmaya açtı.

Kavram sözlüğü

Kendini sına

1. (Çıktı 1) Operasyonel hedef nedir? Bugün çoğu merkez bankası neden para miktarı yerine bir faizi operasyonel hedef olarak kullanır?
2. (Çıktı 2) Rezervlerin kıt olduğu düzende ve bol olduğu düzende para otoritesi bankalar arası faizi nasıl yönetir? Eylül 2019 olayı bu iki sistem hakkında ne gösterdi?
3. (Çıktı 3) Bir banka piyasa değeri 200 milyon lira olan tahvili teminat göstererek yüzde 10 güvenlik marjıyla bir haftalık repo alıyor. Yıllık faiz yüzde 36 ise banka ne kadar borç alır ve bir haftalık faiz yaklaşık ne kadardır?
4. (Çıktı 3) Sistemin rezerv açığı 60 milyar lira. Merkez bankası bunun 45 milyar lirasını yüzde 30 politika faiziyle, kalan 15 milyar lirasını yüzde 33 gecelik borç verme faiziyle sağlıyor. Ortalama fonlama maliyeti yaklaşık kaçtır?
5. (Çıktı 3) Mevduat faizi yüzde 25, zorunlu karşılık oranı yüzde 20 ve karşılığa faiz ödenmiyor. Bankanın mevduat maliyetini karşılamak için krediden alması gereken en düşük faiz nedir? Karşılığa yüzde 15 faiz ödenirse bu faiz kaça iner?
6. (Çıktı 4) Bir yorumcu, «Gelişmiş ülkeler zorunlu karşılığı bıraktı; demek ki bu araç işe yaramıyor ve Türkiye de hemen bırakmalı» diyor. Federico–Végh–Vuletin bulgularını, karşılığın maliyet etkisini ve öngörülebilirlik tartışmasını kullanarak bu yorumu sına.

Cevaplar

1. Operasyonel hedef, merkez bankasının araçlarıyla günlük olarak doğrudan yönlendirdiği değişkendir; çoğu zaman bankalar arası gecelik faizdir. Poole'un analizine göre para talebindeki şoklar baskın olduğunda faizi hedeflemek daha iyidir; 1980'lerden sonra finansal yenilikler para talebini istikrarsızlaştırdığı için merkez bankaları faiz hedeflemeye yöneldi.
2. Kıt rezerv sisteminde rezervler ihtiyacın hemen üzerinde tutulur ve merkez bankası faizi rezerv miktarını açık piyasa işlemleriyle ayarlayarak yönetir. Bol rezerv sisteminde rezervler ihtiyacın çok üzerindedir ve faiz, rezervlere ödenen faizle yönetilir. Eylül 2019 olayı, bol rezerv sisteminde bile rezervlerin yeterince bol tutulması ve ihtiyacı olan bankalara ulaşabilmesi gerektiğini gösterdi; rezerv talebi düzenlemeler ve ödeme ihtiyaçları nedeniyle tahmin edilenden yüksekti.
3. Banka 200 milyonun yüzde 90'ı olan 180 milyon lira borç alır. Bir haftalık faiz, 180 milyonun 0,36 ile ve 7'nin 365'e bölümüyle çarpımı olan yaklaşık 1,24 milyon liradır.
4. Ağırlıklı ortalama için 45 milyarı 30'la, 15 milyarı 33'le çarpıp toplarız; 1.350 ile 495'in toplamı 1.845'tir ve bunu 60'a böleriz: 1.845'in 60'a bölümü yaklaşık yüzde 30,75'tir.
5. Banka 100 liralık mevduat için 25 lira faiz öder, 20 lirayı karşılık olarak tutar ve 80 lirayı kullanabilir; en düşük kredi faizi 25'in 80'e bölümü olan yaklaşık yüzde 31,25'tir. Karşılığa yüzde 15 faiz ödenirse banka 3 lira kazanır, net gider 22 liraya iner ve gereken faiz 22'nin 80'e bölümü olan yüzde 27,5 olur.
6. Görüş, gelişmiş ülkelerin koşullarını her ülkeye genelliyor. Gelişmiş ülkeler bol rezerv sistemine geçtikleri ve faiz politikaları kurla sınırlanmadığı için zorunlu karşılığa ihtiyaç duymadı; getirisiz karşılığın bankacılığa özgü bir vergi gibi işlemesi de bırakılmasında rol oynadı. Federico, Végh ve Vuletin ise gelişmekte olan ülkelerin yaklaşık üçte ikisinin karşılığı istikrar aracı olarak kullandığını, faizin kur savunmasına bağlandığı durumlarda karşılığın ikinci bir araç işlevi gördüğünü gösterdi. Buna karşın aracın sık ve öbür araçlarla ters yönde değiştirilmesi öngörülebilirliği ve faiz aktarımını zayıflatabilir. Soru aracın var olup olmaması değil, hangi koşullarda, ne sıklıkla ve hangi iletişimle kullanılacağıdır.

İleri okuma

• William Poole (1970). «Optimal Choice of Monetary Policy Instruments in a Simple Stochastic Macro Model». Quarterly Journal of Economics 84(2). Faiz ile para miktarı arasındaki araç seçimi.
• Sriya Anbil, Alyssa Anderson ve Zeynep Senyuz (2020). «What Happened in Money Markets in September 2019?». FEDS Notes, Board of Governors of the Federal Reserve System. Repo sıçramasının ayrıntılı analizi.
• Pablo Federico, Carlos A. Végh ve Guillermo Vuletin (2014). «Reserve Requirement Policy over the Business Cycle». NBER Working Paper 20612. Zorunlu karşılığın ülkeler arası kullanımı.
• Ulrich Bindseil (2014). Monetary Policy Operations and the Financial System. Oxford University Press. Merkez bankası operasyonel çerçevelerinin kapsamlı incelemesi.

Sonraki derse köprü

Bu derste para otoritesinin ilan ettiği gecelik faizi hangi araçlarla piyasada gerçekleştirdiğini ve rezervlerin bolluğunun bu işi nasıl değiştirdiğini gördük. Peki politika faizi sıfıra indiğinde ve daha fazla indirilemediğinde ne olur? 2008'den sonra büyük merkez bankaları, kesin alım işlemlerini benzeri görülmemiş bir ölçeğe taşıyarak trilyonlarca dolarlık tahvil satın aldı. Bu alımlar uzun vadeli faizleri hangi kanallardan etkiler, ekonomiye gerçekten destek oldu mu ve bıraktığı büyük bilançoların riskleri nelerdir? Sıradaki ders parasal genişlemeyi ele alıyor: niceliksel genişlemenin işleyişini, kanıtlarını ve tartışmalı yönlerini inceleyeceğiz.